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今日，運動科技公司 Keep（03650.HK）于港交所上市，發行價為 28.92 港元 / 股，凈籌資 1.92 億港元，上市首日開盤報 30.3 港元 / 股，較發行價漲 4.77%。

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從其招股書可以看出，Keep 的營收在持續增長，同時虧損也是其當務之急。攜帶互聯網基因的 Keep，自誕生之日就兼具內容，又延伸健身硬件整體生態，隨著互聯網環境的改變，存量市場的空間已無法滿足 Keep 的增長需求，留住既有用戶顯得尤為重要。

自 Keep 推出虛擬體育賽事，以獎牌為主的創意模式便出其不意帶來了巨大的收入提升。業內人士表示，Keep 仍需創新商業模式，以維持用戶的付費意愿。

被寄予厚望的 Keep

Keep 發展初期頗受資本市場青睞，招股書顯示，在 IPO 前，Keep 于 2014 年 9 月至 2021 年 12 月期間完成了九輪融資，投資方包括高盛、騰訊、GGV 紀源資本等知名投資機構或公司。

盡管有許多明星資本加持，但 Keep 的 IPO 之路也經歷了一波三折，2022 年 2 月和同年 9 月，Keep 先后向港交所遞表，可謂好事多磨，今年 3 月 Keep 提交的申請書終于通過審核，上市事宜也終于有了實質性得進展，這也是其第三次沖擊 IPO。

可以說，自成立以來 Keep 的營收增速與市場影響力，都是相當在線。2019-2022 年，Keep 營收分別為 6.63 億元、11 億元、16 億元、22 億元，2020-2022 年的同比增幅分別達到 66.9%、46.3%、36.6%。

Keep 在招股書中引用灼識咨詢報告數據稱，在所有推出健身應用程序及提供在線內容的健身平臺中，按 2022 年 12 個月平均月活躍用戶及 12 個月平均月度訂閱會員計，Keep 在中國排名首位。此外，以 2022 年的鍛煉次數計，在線健身平臺中亦排名第一。

Keep 的平均月活躍用戶在持續增長，2019-2022 年分別為 2180 萬、2970 萬、3440 萬及 3640 萬。2022 年，其月活躍用戶在平臺總共記錄約 21 億次鍛煉次數。

而另一方面，Keep 一直沒能盈利也是事實。2019-2022 年，Keep 經調整虧損凈額分別為 3.66 億元、1.06 億元、8.27 億元、6.67 億元。同 2021 年相比，Keep 在 2022 的凈虧損呈收窄趨勢。

目前整個流量市場的環境發生了較大變化，互聯網分析師對藍鯨財經記者稱，" 在流量層面，以前廣告主愿意買單，現在的投入越來越小了；而在分發層面，過去的高質量用戶人均消費可能會較高，現在市場的人均消費不像以前那么強勁了。"

該互聯網分析師表示，Keep 這一類的運動型 App，面向的人群比較優質，人均消費能力也比較高，對于這樣聚集高質量用戶的 App 來講，面對市場所出現的較大變化，行業給予厚望，在收入增長方面的期待就顯得不那么迫切了。

如何留住用戶

在 Keep 官網的描述中，可以清晰的看出 Keep 的商業定位——在 Keep App 體驗海量的運動課程和專業的運動工具，和社區的好友一起隨時隨地跟練、記錄和分享。目前，Keep 的營收來源為自有品牌運動產品、會員訂閱及在線付費內容、廣告及其他。

其中，會員訂閱及線上付費內容被視為 Keep 的核心業務板塊，營收占比正在逐年持續增長；自有品牌運動產品占據總營收的半壁江山，而廣告及其他服務的收入目前占比不到 10%。

在線健身內容方面，Keep 的內容主要包括錄播課和直播課，其平臺的會員滲透率不斷步增長，2019-2022 年分別為 3.5%、6.4%、9.5%、10%。Keep 的智能健身設備包括智能單車、手環、體重秤及跑步機，2019-2022 年，其運動產品客戶的會員滲透率分別為 41.3%、41.2%、51.8% 及 45.1%。

按照 Keep 的邏輯，智能硬件產品可以促進用戶對內容的消費，提升用戶粘性，而優質的內容又可以帶來廣告收益，進而反哺器材銷量，這樣一個完整的健身生態就形成了。

但值得注意的是，Keep 從運動器械做到運動服飾、智能配件、功能性食品等領域，幾乎每個領域都要面臨巨頭競爭。智能硬件方面，Keep 的對手是蘋果、華為、小米等廠商，食品、服飾等賽道，也已遍布耐克、安踏、湯成倍健等大廠。

此外，在主業健身層面，Keep 的直接競爭者不僅包括 FitTime、Fiture、咕咚等，視頻類 App 如抖音、B 站、愛奇藝等，也都出現了健身課程的教學內容。

業內人士表示，Keep 相較于單一平臺有自己獨特的優勢。于內容平臺來看，Keep 數據沉淀于定制服務以及硬件能力，能夠提供相對完整的產品和服務；而對于傳統硬件廠商，Keep 也構建了較為完備的內容生態。

根據灼識咨詢報告，中國的在線健身市場于 2022 年達到 4556 億元，預計 2027 年將增至人民幣 1.29 萬億元，復合年增長率為 23.1%。此外，中國在線健身市場的所有板塊均比中國線下健身市場的增長速度更快。尤其是 2022-2027 年，在線健身會員及健身內容產生的收入預計將以 28.5% 的復合年增長率增長，顯著高于同期線下健身會員及健身課程 7.6% 的復合年增長率。

但 Keep 更應該思考的是，如何將用戶留下來。2019-2022 年，Keep 的平均月會員留存率分別為 70.8%、73.3%、71.7% 及 65.3%。

" 在過去一段時間里，線下健身房受到很大沖擊，人們只能在家鍛煉，而抖音等短視頻平臺有很多健身達人，也有相關短視頻教程，有時可能就會忘記 Keep App。" 一位 Keep 用戶對記者表示。

獎牌以外還有何底牌？

事實上，Keep 一直都在為變現做各種嘗試，獎牌便是其中之一。

2018 年，Keep 推出虛擬體育賽事，該業務規模于 2021 年年底擴大，收入被納入會員訂閱及在線付費內容業務分部項下。

據介紹，用戶可通過在指定時間內完成跑步、單車或跳繩等健身目標注冊及參與虛擬體育賽事?；顒拥氖杖雭碜曰顒訄竺M，倘用戶成功完成虛擬體育賽事設定的健身目標，即可獲得賽事紀念品，如獎牌、徽章及虛擬徽章。

今年 2 月初，微博博主 @韓敘 HanXu 發文稱，" 和 Keep 的朋友聊，真沒想到啊，試了這么多變現模式都不太順，結果靠著賣獎牌就賣了 5 個億。"

盡管官方否認了網傳 5 個億這一數字，但從其最新版招股書可以看出，" 獎牌 " 的確給 Keep 帶來了不小的收入增長。2023 年第一季度，Keep 收入為 4.47 億元，同比增長 7.2%，Keep 將這一增長主要歸因于虛擬體育賽事的收入增加。同時，Keep 預計這一部分收入將繼續增加。

獎牌鼓勵用戶積極參與平臺的健身活動，使其獲得成就感。記者采訪多名 Keep 用戶，其紛紛表示，獎牌確實在很大程度上吸引了一些群體的參與和關注，"39 元便可以獲得一塊賽事獎牌，獎牌本身也造型精美，有些甚至是和知名 IP 的聯名，確實很有吸引力。"

Keep 表示其與多個知名 IP 合作，并推出一系列主題活動，以及社交媒體和短視頻平臺上的創意營銷活動，推動虛擬體育賽事收益增長。例如，與某個國際知名卡通 IP 合作，于 2022 年推出一系列在線主題跑步活動。

而這些活動也的確給 Keep 帶了了一定的用戶增長，2022 年，參與活動的付費用戶人數超過 1500 萬人，活動登記費產生的商品交易總量超過 9000 萬元。2022 年，Keep 錄得虛擬體育賽事所得收入持續增長，同比增長超過 500%。同時，虛擬體育賽事的成本也在持續增長，2022 年甚至增長近 4 倍。

Keep 的招股書中也肯定了虛擬體育賽事給其發展帶來的價值，Keep 表示，盡管虛擬體育賽事較其他會員訂閱及在線付費服務錄得較低利潤率，但這塊業務可提高用戶參與度，并為收入及毛利增長作出貢獻。

值得注意的是，隨著 Keep 體系內的獎牌數量越來越多，部分用戶的參與熱情也開始消散，并且，獎牌在某種程度上已經將健身初心沖淡，滋生出一批代跑用戶群，不免背離最初的賽事初衷。

上述互聯網分析人士表示，目前用戶的購買力并沒有憑空消失，只是隱藏起來了，如果 Keep 能夠在商業模式上持續創新，用戶的購買力還是會回來的。